Source: The Conversation – France in French (3) – By Charbel Cordahi, Professeur de Finance & Economie, GEM
Une banque centrale a un pouvoir de seigneuriage, hérité du Moyen Âge. Elle peut créer de façon illimitée de la monnaie. Alors comment est-il possible qu’elle puisse faire faillite ? Explication avec les cas du Zimbabwe, du Venezuela et des Philippines.
Une banque centrale ne pourrait pas faire faillite, car elle dispose du pouvoir féodal de « battre monnaie », ou seigneuriage. Ce terme désigne le privilège d’émettre de la monnaie ; il est autrefois détenu par les seigneurs féodaux, aujourd’hui par les États. Il repose sur la différence entre la valeur de la monnaie émise – comme l’or initialement – et son coût de fabrication ainsi que les intérêts perçus.
De façon théorique, une banque centrale ne pourrait faire faillite ; elle a toujours la capacité de créer de la monnaie. Cependant, les exemples du Zimbabwe, du Venezuela ou des Philippines fournissent les preuves qu’elle peut bel et bien se retrouver en situation d’insolvabilité.
Ces cas historiques mettent en évidence les limites du seigneuriage, notamment face à la dollarisation de l’économie mondiale.
Seigneuriage de la monnaie
Le seigneuriage contribue à maintenir la solvabilité d’une banque centrale. Ce revenu, tiré de l’émission de monnaie, renforce ses fonds propres (ses ressources) et procure de facto une source illimitée de revenus futurs. Concrètement, pour régler leurs dettes, il lui suffit de créer de la monnaie.
Le pouvoir de seigneuriage ne s’exerce que sur la monnaie nationale. Si une banque centrale peut créer sa propre devise, elle ne peut le faire avec une autre monnaie. Par exemple, seule la Banque centrale européenne (BCE) est autorisée à créer des euros.
Les réserves de change, en euro ou en dollar états-unien, deviennent alors cruciales. Sans elles, la banque centrale ne peut plus intervenir efficacement sur le marché des changes ni financer les importations essentielles à son pays. Par exemple, fin 2024, les Philippines disposaient d’une réserve de 106 milliards de dollars états-uniens fin 2024 (92,54 milliards d’euros) à l’actif du bilan de la banque centrale.
Une banque centrale n’est pas une banque privée
Une banque centrale diffère d’une entreprise privée. Elle ne peut pas être liquidée au sens juridique du terme. Son capital peut devenir négatif sans interrompre ses opérations de politique monétaire, de refinancement bancaire, de gestion des réserves de change ou de paiement.
Elle peut continuer à fonctionner même avec des pertes et n’est soumise à aucune exigence minimale de fonds propres. Son objectif premier reste la stabilité des prix, non des gains financiers.
Une banque centrale inscrit à son actif ses réserves en or et en devises, ainsi que des titres de dette – publique et, parfois, privée. De l’autre côté du bilan, au passif, figurent les billets en circulation ainsi que ses dettes envers les banques, le Trésor ou les autres banques centrales. Dans le langage monétaire, ces dettes sont appelées des engagements.
Si les pertes accumulées d’une banque centrale dépassent ses réserves et son capital – capitaux propres négatifs –, ou si la valeur de ses engagements excède celle de ses actifs – insolvabilité –, sa capacité à mener efficacement la politique monétaire peut être compromise.
C’est le cas lorsque :
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les dettes (engagements) de la banque centrale sont libellées dans une monnaie étrangère. Au Pakistan, ils le sont en dollars états-uniens ou en yuans ;
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les réserves internationales sont épuisées, comme ce fut le cas au Sri Lanka en 2022 ;
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la politique monétaire est subordonnée au financement des déficits publics, comme au Zimbabwe dans les années 2000 ;
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l’économie est petite et ouverte, donc exposée aux chocs extérieurs, comme à Maurice ;
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le régime est en crise politique, comme en Argentine dans les années 2000.
Insolvabilité technique et défaut opérationnel
Une banque centrale peut devenir insolvable. Ce cas de figure existe quand elle ne dispose plus des réserves internationales, notamment le dollar états-unien, nécessaires pour payer ses créanciers.
On parle alors :
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d’insolvabilité technique, pour une situation dans laquelle le passif d’une banque centrale excède l’actif, même si les opérations courantes continuent de fonctionner ;
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ou de défaut opérationnel, à savoir une incapacité à remplir des fonctions clés, comme la défense, le règlement des importations ou le service de la dette externe.
Système dollarisé
Les cas les plus courants de vulnérabilité surviennent dans les systèmes dits non autonomes, notamment les systèmes dollarisés. La banque centrale perd sa capacité à créer une devise de référence utilisée pour les échanges internationaux, comme le dollar – monnaie d’ancrage. Elle devient dépendante des flux de devises provenant des exportations, des investissements directs étrangers (IDE) ou des prêts extérieurs.
Du côté des économies émergentes, l’expérience montre que les banques centrales enregistrent plus fréquemment des capitaux propres négatifs ou des pertes prolongées. Ces dernières sont dues à un ratio élevé de dette publique par rapport au produit intérieur brut (PIB), à un déficit courant persistant et à l’importance des dettes (engagements) en devises – c’est-à-dire des dépôts en monnaies étrangères détenus par les banques commerciales et les administrations publiques auprès de la banque centrale.
Le résultat est différent du côté des économies avancées. Elles n’ont pas expérimenté l’insolvabilité opérationnelle – où le passif dépasse l’actif –, malgré les pertes massives liées aux achats d’actifs (obligations publiques et privées) depuis la crise de 2008 et la pandémie de Covid-19. Ces programmes ont accru leurs pertes et les ont exposées à un risque de capitaux propres négatifs, c’est-à-dire de pertes accumulées rongeant leurs fonds propres.
Du dollar états-unien au dollar zimbabwéen
Dans les années 2000, la Banque centrale du Zimbabwe s’engage dans un financement massif de son déficit public à travers l’émission de dollars zimbabwéens, la monnaie nationale de l’époque. Conséquence : une hyperinflation record, dont le taux mensuel a atteint 79,6 milliards % en novembre 2008, soit un doublement des prix toutes les 24 heures. En 2009, l’abandon de cette monnaie et l’adoption du dollar états-unien ôtent toute autonomie monétaire au pays.
Le dollar zimbabwéen est réintroduit en 2019. La faiblesse des réserves de change et le financement des déficits publics entraînent une forte dépréciation du taux de change parallèle – en 2023, un dollar états-unien s’échangeait sur le marché informel à un cours deux à trois fois supérieur au taux officiel – et à une nouvelle faillite de la banque centrale.
Marché noir du dollar au Venezuela
Un second exemple est celui du Venezuela, depuis les années 2010. La banque centrale du pays a financé des déficits chroniques alimentés par la chute des revenus pétroliers et une gestion budgétaire déséquilibrée, entraînant au passage l’effondrement du bolivar, le développement d’un marché noir du dollar états-unien et une hyperinflation.
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Les sanctions internationales gèlent une partie des avoirs en or et en devises, amplifiant la crise. Celle-ci est aggravée par le manque d’indépendance de la banque centrale vis-à-vis du pouvoir politique. À cela s’ajoutent des manipulations des statistiques économiques, qui érodent la confiance des ménages et des investisseurs. Il en résulte une réduction des importations, une paupérisation généralisée et une dollarisation de fait de l’économie. Au début des années 2010, plus de 90 % des transactions sont réalisées en dollars états-uniens.
La faillite de la Banque centrale du Venezuela s’est manifestée par son incapacité à mobiliser ses réserves internationales et par l’effondrement de la crédibilité du bolivar. Le financement monétaire des déficits publics et l’hyperinflation ont conduit les ménages et les entreprises à abandonner la monnaie nationale au profit du dollar états-unien.
Le contre-exemple des Philippines
Dans les années 1980, la Banque centrale des Philippines se retrouve en situation d’insolvabilité à la suite d’importantes opérations menées pour le compte de l’État. Elle finance notamment des programmes de crédit subventionnés, vient au secours de banques en difficulté ou accorde des garanties de change coûteuses en pleine crise. Ces interventions génèrent des pertes considérables, représentant plus de 24 % du PIB entre 1982 et 1985. Résultat : elle ne parvient plus à remplir efficacement ses missions, en perdant sa capacité à maîtriser l’inflation et à stabiliser le taux de change.
L’ancienne banque centrale est considérée comme insolvable. Par conséquent, le législateur créé la Bangko Sentral ng Pilipinas en 1993, dotée d’une autonomie et d’une capitalisation renforcées – un cas rare de « résolution institutionnelle » d’une banque centrale. Elle s’est recentrée sur ses missions essentielles. Dotée d’une plus grande indépendance et d’un bilan assaini, elle a progressivement restauré sa crédibilité et sa capacité à conduire la politique monétaire.
Charbel Cordahi ne travaille pas, ne conseille pas, ne possède pas de parts, ne reçoit pas de fonds d’une organisation qui pourrait tirer profit de cet article, et n’a déclaré aucune autre affiliation que son organisme de recherche.
– ref. Zimbabwe, Venezuela, Philippines : les banques centrales aussi peuvent faire faillite ! – https://theconversation.com/zimbabwe-venezuela-philippines-les-banques-centrales-aussi-peuvent-faire-faillite-283182
